来源：东吴证券
大盘底部蓄势 ，新一轮行情徐徐展开
在经历了7月的风格调整后 ，本周大盘企稳反弹，我们认为新一轮行情将徐徐展开。在过去几周我们讨论过 ，短期A股风格的再平衡 ，本质上是内生交易拥挤与外围市场联动共同驱动的资金面修正，而非产业趋势证伪 ，再从市场波动 、股价位置 、拥挤度、融资四个维度观察当前市场的状态：
波动率回落至中枢区间 ，市场已大幅降波 。截至8月7日，上证指数波动率为55 ，已回落至历史中枢水位 。波动率的运行本质是多空力量从失衡到均衡的映射：当市场方向共识持续强化 、多空力量趋向单边主导时 ，波动率会随行情斜率放大而走高；当单边动能衰竭 、多空分歧收敛，波动率便会向中枢均值回归。本轮市场调整中，指数短期下行斜率过于陡峭 ，波动率突破阈值、表明市场进入极端波动区间 ，此时波动率有均值修复的内在动能 。7月下旬宽基ETF放量承接 、政策底信号明确后，市场恐慌情绪快速收敛 ，上证指数波动率同步回落 ，进入降波筑底阶段 。
风格和行业层面已经完成了再平衡。风格层面，截至8月7日 ，国证成长/价值比价已回落到均值水平 。行业层面 ，7月煤炭 、银行等红利板块与食品饮料等顺周期板块相对收益突出，成为资金防御与再配置的核心方向；前期领涨的AI硬件、半导体设备与材料等科技赛道则深度调整 。整体而言 ，我们预计前期极致分化的结构矛盾已经得到修复。
高成交和高换手后 ，科技赛道筹码结构得到修复 。截至8月7日，全A成交额排名前5%个股的成交额占比（4周移动平均）为50.4% ，仍处于历史高位区间 ，反映市场资金始终聚焦核心赛道 。本轮调整过程中，光通信 、科创芯片 、半导体设备等热门科技赛道维持相对高换手的状态，本质是场内筹码的充分交换与再分配。随着交易充分换手 ，前期高位积累的获利盘得以兑现离场 ，承接资金在调整过程中逐步进场布局，推动筹码峰中枢下移。筹码结构的系统性修复 ，是调整进入尾声的信号 。
融资余额明显降低 。融资资金作为场内高风险偏好资金的代表 ，是此轮市场分化与调整的重要助推力量。截至8月6日，电子、通信两大科技行业融资余额合计降至6578亿元 ，回到5月上中旬水平；全A融资余额也大幅回落至4月初位置 。场内杠杆资金的主动与被动去化已接近尾声 ，资金面的尾部风险显著弱化 。
牛市行情中，业绩期是重要的变奏点
在一轮大级别成长行情中 ，每一次业绩期均承担着景气验证与预期修正的关键功能 ，是主线演绎的关键变奏点。当财报业绩印证产业趋势、业绩指引推动盈利预期持续上修时，主线板块将迎来盈利与估值共振的戴维斯双击 ，上涨行情通常可以延续1个季度左右 。随着行情推进 ，交易拥挤度逐步抬升，板块对流动性边际变化的敏感度显著提升，此时若有导致无风险利率上行 、风险偏好回落等边际利空的出现 ，行情便会转入估值消化阶段 。调整末期市场情绪转向悲观 ，产业景气叙事往往遭到阶段性质疑，极端情形下会出现较大幅度的调整。直至下一轮业绩期开启 ，新一轮业绩落地与指引上修重新验证景气逻辑 ，市场完成景气线索的再定价，主线行情再度启动 。这一演绎规律 ，在2021年新能源行情与2025年以来的光通信行情中均得到充分印证 。
2020-2022年新能源行情
2021年2月 ，美国远期通胀预期持续升温，10年期美债收益率快速上行 ，市场对美联储终结QE预期发酵 ，全球流动性迎来拐点。受估值端压制，A股核心资产出现显著回调 ，新能源板块同样经历阶段性调整 。进入4月业绩期后 ，新能源行业高景气度在财报中得到体现，板块内部沿产业链路径展开轮动上涨，行情从新能源车赛道率先启动 ，逐步传导至光伏 、风电板块 ，最终扩散至电网设备自动化、磁性材料等产业链边缘品种，完成一轮完整的景气扩散主升行情 。
2021年末 ，美国通胀数据持续超预期走高 ，美联储货币政策正式转向鹰派，2022年3月美联储开启加息周期 ，全球流动性收紧持续压制成长估值 ，新能源主线进入深度调整阶段。直至2022年4月，欧洲能源成本与居民电价大幅攀升 ，叠加俄乌冲突与海外停电事件催化 ，户储需求爆发式增长，储能行业景气度大幅上修 ，再度通过景气验证带动新能源板块开启新一轮反弹。
2025年以来的光通信行情
2025年2月至4月 ，受技术迭代引发的竞争格局担忧 、全球关税政策变动等因素冲击，光通信及算力硬件板块出现阶段性回调，估值端持续承压；同时“算力过剩论 ”等市场观点发酵 ，对算力产业链的长期景气预期形成扰动 ，板块表现出“估值消化—叙事质疑 ”的特征 。进入4月业绩期后，北美头部云厂商上修全年资本开支计划 ，算力需求侧的“杰文斯悖论”得到产业数据验证 ，科技硬件板块随即开启一轮由业绩驱动的主升行情 。
2025年四季度以来，市场对北美云厂商资本开支可持续性 、AI Agent落地进度不及预期的担忧逐步升温 ，叠加美伊冲突爆发推高原油费用 、通胀预期回升引发全球流动性收紧预期 ，AI产业链行情再度进入调整周期。直至2026年4月，AI Coding场景商业化落地贡献明确收入增量 ，算力硬件上市公司业绩超预期兑现 ，景气逻辑再度得到财报验证，板块随之开启新一轮主升行情 。
两轮成长行情的启示
复盘新能源与光通信两轮大级别成长主线行情可以发现 ，牛市中期的阶段性调整多由流动性边际扰动引发的估值收缩主导 ，且普遍发生在业绩真空期：缺少财报数据对产业景气的持续验证时，市场情绪易受外部流动性变化 、短期叙事波动影响，放大估值端波动 ，但产业上行的核心逻辑并未发生根本性证伪 。而进入财报披露窗口后 ，主线板块的业绩超预期兑现与景气指引上修，将是开启新一轮上行行情的核心催化。
落脚到当前市场 ，AI 科技板块正处于估值消化的阶段性休整阶段 ，产业上行趋势依然明确：AI 商业化落地进程持续加速，开源模型的技术迭代与场景渗透有望开辟全新收入增量 ，行业景气具备坚实支撑 。我们预计 ，随着中报业绩期临近，核心科技赛道业绩将持续兑现并伴随盈利指引上修 ，推动板块重回盈利与估值共振的上行通道 。
总结与展望
从市场波动 、股价位置、拥挤度 、融资四个维度来看 ，我们认为当前市场已经进入降波筑底的阶段，而下面 8月的业绩期将是关键的变奏点 ，AI主线有望再度走强。
在《如何把握后续的科技硬件修复机会》中讨论到 ，若下面 科技硬件迎来修复行情，最具确定性的，是前一波行情中“量增 ”逻辑主导 、没有计入或较少计入涨价预期的品种 ，如光模块龙头 ，半导体设备、国产算力 、CPU 、AI相关PCB；以及技术/工艺/资源禀赋壁垒高的环节，如EML光芯片、磷化铟衬底 。
此外 ，其他景气线索也值得关注：创新药/CXO ，业绩、政策等多因素共振，景气持续上修；电力设备 ，电网 、电源等环节具备出海优势；有色金属 ，降息预期再度升温，金 、铜费用 修复 。
风险提示：经济复苏节奏不及预期；政策推进不及预期；地缘政治风险；海外降息节奏及特朗普政府关税政策不确定性风险等
